国有企业

张林:希望永煤债违约能带来企业信用和政府信用的进一步区分,带来金融机构降低外部支持对于国企信用的权重。

“永煤债”煽动了下翅膀,金融市场中的“国企信仰”便再起波澜。近日,河南永城煤电控股集团有限公司一笔10亿元信用债出现违约,引发了不小的连锁反应。

先是与之同类型的多只国企债券被低价抛售,包括冀中能源、平顶山煤业、包钢钢铁,进而引发了清华控股、云南城投等信用风险较大的国有企业债券价值大跌,然后又有十几家山西、山东等地的国企发行人取消了债券发行,接着是一批低评级信用债被集中低价变卖。受此波及的山西省国资委还专门发出了《致山西省属企业债权人的一封信》,意在安抚不安的市场情绪。

可是,正因为金融市场普遍存在的“国企信仰”、“城投信仰”,才使得市场情绪难以平复。特别是永城煤电宣布违约之前,还有提前转移优质资产的嫌疑动作,其逃废债的姿态令投资人难以接受。还有消息说投资人已向交易商协会发出请愿,要求暂缓所有河南国企的债券融资活动。而债券发行人本身对此事的回应却相当“淡定”,似乎一切都在预期之中,或许还有一丝“防止了国有资产流失”的得意。

看的出来,“国企违约”这四个字对于资产负债率较高,但仍有主营收入的国有企业来说,并不会形成太强的思想包袱。特别是对于产业类国有企业,只要还可以想办法继续维持生产和就业,信用违约并不会对国企领导和当地政府形成直接的冲击:GDP还在、就业还在、税收还在,欠的债却不在了。资产负债率高又没有经营现金流的“僵尸”国企,大的方向是清算破产,所以也并不会对信用违约有所忌惮。

受损的是融通资金给国企的金融机构们,银行、基金、私募、信托、资管,国企债务刚兑让这些机构赚够了“容易钱”,谁不希望把钱借给永远都能按时还款付息的借款人呢?

2008年全球金融危机冲击之下,中国转向了“负债-投资”驱动的经济增长模式,国有企业和金融机构是这种增长模式下的既得利益者。此后的十年内,中国金融业GDP占比迅速超过了英美,而国有企业在银行信贷及债券融资中的比重也不断上升,从而获得了庞大的资金资源。二者相辅相成,利益契合的完美。

蜜月期持续了约有十年,随着国企债券技术违约的出现,国有企业和金融机构之间终于开始出现裂痕。2016年就有川煤集团这样的大型国企出现不能按时兑付债券的情况,此后又有新疆兵团六师、呼经开等城投企业也出现了兑付危机,虽然发行人最终通过各种方式完成了兑付,但总归让金融机构对国企信仰不再那么坚定。

而在2020集中发生的华晨、紫光、永煤等大型国企债券集中违约事件中,债券发行人对于信用违约并未有多少挣扎,似乎还坦然接受,这进一步撕开了国有企业和金融机构之间出现的裂痕。永煤事件中,持有违约风险债券的金融机构还抱团取暖,将两者的利益冲突公开摆上了台面。从这个意义上看,2020年可以说是国企违约的元年。

当然,对于存量规模达50万亿的信用债市场来说,永煤债违约当前所波及到的债券规模不及1%,不同债券等级间的信用利差也并未发生大幅变动,也没有听闻有投资经理因此跳下天台。大范围的信用风险传染短期内是不会出现的,即便“国企信仰”受到了冲击,“城投信仰”当前还坚若磐石。从这个意义上看,违约元年的说法又略显夸张了。

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